哈弗汽车商城(长城汽车：毛利率逊于预期 买入评级)

[摘要]

事件：

收入193亿，同比31%，环比-3%；归母净利25.4亿，同比26%，环比3%，EPS为0.83元。

简评点评：业绩略低于预期Q1，收入增长31%，好于销量17%的增速，主要得益于均价较高的SUV销量大增(去年下半年上市三款新品，SUV同比54%，销量占比达80%，同比提升20pct，环比提升2pct)。

当季毛利率为26.62%，同比下降1.42pct，环比略增0.1pct，毛利率同比下降主要因保定/徐水基地产能利用率下降(保定基地在多一款新品基础上，产能利用率下降近25pct)及去年上市的新产品毛利率较低(H2、H1毛利率低于公司平均，略低于我们预期)。

三项费用率为7.12%，同比下降1.05pct，徐水工厂部分费用转生产成本降低了管理费用率。

强势产品周期拉动，过去两个季度公司业绩增速明显提升，抬升趋势在未来几个季度将延续：继去年下半年上市三款SUV产品后，Q2将上市两款高价车型(H8/H6CoupeC)，H6/H2自动挡(价格提升)也将上市，Q4的H7上市，预计公司收入/利润增速将进一步提升。

后续公司还将强化在产业链上的拓展，汽车金融公司将拓展批发业务，并结合哈弗汽车商城提升客户服务体验，同时将在上海车展上推出分网(现有渠道分成红、蓝网)规划，以期提高单车型均销量(同款车型在外型、内饰上做差异化，提升销量)。

投资建议：维持“买入”评级今年公司将延续去年下半年以来的强势产品周期，新品密集投入将带来业绩的快速增长，且趋势上，未来几个季度业绩增速将逐渐抬升；目前公司动态14倍的PE估值处于A股低位(沪深300动态近16倍)，未来两年业绩增速明显高于市场平均，估值有提升空间。

考虑到去年上市的新品上量后毛利率提升幅度略低于我们预期，我们下调公司2015-16年EPS至4.05、5.37元(前期分别为4.26、5.55元)，维持“买入”评级，基于当前市场整体估值水平的上升，上调公司目标价至65元。